投资要点：

万力达是国内最早专业从事厂矿企业用继电保护和电力综合自动化系统研发、生产和销售的企业之一。主营业务为厂矿企业用继电保护及变电站综合自动化系统等产品的软硬件开发、生产与系统集成服务。

募集资金投资项目主要是目前所从事厂矿企业中高压电气自动化产品的升级产品以及向厂矿企业低压电气自动化产品的延伸。项目成功实施后，将进一步扩大生产规模，提高产能、增加产品技术含量、提高产品附加值。

公司所处的电力自动化行业的发展与电网投资规模的变化密切相关。给你摇钱树不如给你摇钱术

受益于“十一五”电网投资建设加大的影响，公司市场空间巨大。

公司专注于厂矿企业用继电保护和变电站综合自动化系统市场，在该市场处于领先地位。上述两项产品在06年公司总收入构成中的比例为65.59%和26.27%。

产矿企业用户的非标产品需求保证高毛利水平。公司非标工程项目较多，近三年非标合同占合同总额比例分别达到48%、62%、68%。非标工程产品需要经过不同程度的设计变更要求，由此导致非标产品销售价格较高，使得公司相对于行业内上市公司具有较高的毛利率水平。

投资建议：我们预计公司07-09年EPS分别为0.83、0.90、1.10元。摇钱术：锤炼黑马品种

当前输变电行业类可比公司以2006年EPS计算的PE在30－50倍左右，参考同行业定位，我们认为合理价格范围在20.10-26.80元。

风险提示：

产品客户相对集中，客户群比较单一，可能存在市场拓展较慢的风险。

税收优惠影响较大。

1、发行人基本情况

1.1、股权结构和公司架构摇钱术智能财经终端

公司是国内最早专业从事厂矿企业用继电保护和电力综合自动化系统研发、生产和销售的企业之一。主营业务为厂矿企业用继电保护及变电站综合自动化系统等产品的软硬件开发、生产与系统集成服务。

公司于2004年8月由庞江华、朱新峰等5名自然人作为发起人，由万力达有限公司整体变更设立的股份公司。公司注册资本4154.80万元。

募集资金投资项目中的“基于IEC61850标准的新型厂矿供用电系统自动化项目”为公司目前所从事厂矿企业中高压电气自动化产品的升级产品，“厂矿低压电气自动化项目”是公司产品与技术向厂矿企业低压电气自动化的延伸，而“基于以太网技术的中小水电站综合自动化项目”是公司厂矿企业电气自动化中的保护、监控、计算机技术与通讯技术的充分运用。项目成功实施后，将进一步扩大生产规模，提高产能、增加产品技术含量、提高产品附加值。

2、产品优势在厂矿企业用继电保护产品

2.1、电力自动化行业受益电网投资将会快速发展摇钱树下看摇钱术

电力自动化行业的发展与电网投资规模的变化密切相关。上世纪九十年代以前，国家电力投资主要用于电源建设，电源投资每年基本上都在一千亿元以上的规模，而每年电网投资仅有二三百亿，最多不超过四五百亿。历史上的“重发轻输”导致我国的电网结构一直非常薄弱，不能适应资源优化配置和建立竞争性电力市场的需要。从保证电网安全和提高输送效率方面来看，电网需要加强投资。国家电网公司在“十一五”电网规划调整报告中，将原来“十一五”的8586亿元调增至1.13万亿元，增加幅度为31.6%，这样“十一五”后三年的电网建设和改造的投资额度将会明显提升。我们对2010年之前行业持续高度景气继续保持乐观态度。

电力自动化产品在电力工业投资中所占的比例约为8%-10%，虽然需求相对较少，但其IT性质使得其更新换代要求很高，一般5－8年就需要更新，更新换代频繁。所以，电力自动化行业不仅能享受国家大规模电网建设产生的巨大新增需求，还有不断产生的更新需求，在整个电网建设大周期下，行业景气度比一次设备要长，有较强的抗周期能力。受益于“十一五”电网投资规模的加大，我们认为电力自动化行业将会快速发展。

2.2、厂矿企业用继电保护产品占公司收入的65%以上

公司的产品覆盖了厂矿企业用继电保护（含发电厂厂用电系统）和变电站综合自动化系统、中小水电站综合自动化系统、电力直流电源等领域。从公司的收入构成来看，目前收入主要还是来自于厂矿企业用继电保护和变电站综合自动化系统，2006年该两类产品占公司总收入分别为65.59%和26.27%，中小水电站综合自动化系统和电力直流电源则是公司业务的辅助构成，不过我们已经看到了电力直流电源的主营占比有下降趋势，主要是由于该产品毛利率较低，公司逐渐减少销售比例，进而利用现有产能生产毛利较高的产品所致。

非标产品订单接近2/3，售价较高由于公司专业从事国内厂矿企业电气自动化设备的生产与销售，而厂矿企业电网结构和复杂的电力运行环境决定了公司取得的销售订单大多需要根据厂矿企业现场电力运行环境的要求，以量身定做的方式为用户提供系统性解决方案，由此导致公司非标工程项目较多，近三年非标合同占合同总额比例分别达到48%、62%、68%。非标工程产品需要经过不同程度的设计变更要求，由此导致非标产品销售价格较高。而其他同行业上市公司生产的产品主要针对电网及发电厂自动化保护，由于其行业标准化程度较统一，因此基本为标准化产品，这就使得公司相对于这些上市公司具有较高的毛利率水平。

厂矿企业客户小批量、多品种的零散订单定价灵活给你摇钱树不如给你摇钱术

由于厂矿企业自动化设备采购具有小批量、多品种、销售订单分散、附加工程技术支持费用大等特点，故产品附加值较高。报告期内，对厂矿企业销售收入占公司销售收入的比例平均在95%以上。由于厂矿企业的订单相对分散，订单平均金额相对较小，平均每份合同金额在12万元左右，因此产品销售定价较为灵活，使得公司能够获得较高的毛利率水平。

2.4、未来依然专注于厂矿企业用自动化产品

公司目前的优势在于厂矿企业用自动化产品，此次公司募集资金项目有接近70%投向这一产品领域。“基于IEC61850标准的新型厂矿供用电系统自动化项目”为公司目前所从事厂矿企业中高压电气自动化产品的升级产品，“厂矿低压电气自动化项目”是公司产品与技术向厂矿企业低压电气自动化的延伸。低压产品市场产品价格较低，大概只有中高压产品的1/5，但是这一市场容量相当大，是中高压市场的5倍，因此，未来公司在这一市场空间较大。

3、盈利预测

4、估值与投资建议摇钱术：分层递进选股法

从产品特点来看，公司产品的电力IT性质与 国电南瑞(行情 股吧)、 国电南自(行情 股吧)、许继电气较为相似，但是各家公司都有各自专注的领域。公司在厂矿企业用电力自动化领域优势明显。

从企业性质而言，作为民营企业，公司和行业内 科陆电子(行情 股吧)、 金智科技(行情 股吧)较为相似。都有较高的毛利水平，较快的增长速度，成本控制相对较好，企业规模相对较小。

公司主要产品市场前景广阔，而且募集资金投产后，业绩会有较大幅度释放。我们预计公司2007-2009年EPS分别为0.83、0.90、1.10元。当前输变电行业类可比公司以2006年EPS计算的PE在30－50倍左右，参考同行业中小板ETF(行情净值)企业定位，我们认为合理价格范围在20.10-26.80元左右。摇钱术智能财经终端

5、风险提示

主营优势不突出，产品客户相对集中。公司目前最主要的产品是厂矿企业用自动化产品，其主要客户为厂矿企业。相对而言，客户群比较单一，可能存在市场拓展较慢的风险；另外，公司计划未来向电网系统35kV、110kV自动化产品方向拓展，但是这一领域厂商太多，公司的优势尚不突出。摇钱树下教你摇钱术

税收优惠影响较大。公司2004年、2005年、2006年、2007年1-6月收到上述软件产品增值税退税分别占当期净利润的37.37%、35.09%、26.45%、32.40%。如果国家税收优惠政策发生变化或者公司不能被继续认定为软件企业，将会对公司收益产生一定的影响。

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